《投資者網(wǎng)》謝瑩潔

自2014年借殼上市之后，納思達(dá)股份有限公司（下稱"納思達(dá)",002180.SZ）2016年巨資拿下打印機(jī)行業(yè)巨頭利盟國(guó)際。按照當(dāng)時(shí)的設(shè)想，公司將順利進(jìn)入高端打印領(lǐng)域，打開(kāi)國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)。

然而在匯兌損失、疫情等因素的共同作用下，納思達(dá)原本的戰(zhàn)略進(jìn)度緩慢。繼2019年歸母凈利潤(rùn)同比下降41%至4.15億元之后，2020年歸母凈利潤(rùn)再次同比下降90%左右。

于是，2020年10月30日，納思達(dá)修訂了2019年股權(quán)激勵(lì)方案，將業(yè)績(jī)考核中關(guān)于2020年增長(zhǎng)指標(biāo)刪去。根據(jù)原方案，公司2020年扣非凈利潤(rùn)較2018年增長(zhǎng)率不低于45%。

凈利潤(rùn)因何下滑九成？

頭頂"全球五大激光打印機(jī)廠商"光環(huán)，納思達(dá)一度被各大基金青睞。2020年三季報(bào)顯示，公司前十大流通股東中，有包括國(guó)家集成電路產(chǎn)業(yè)基金、全國(guó)社?；?、中證半導(dǎo)體基金等7家機(jī)構(gòu)。

2020年前三季度，納思達(dá)歸母凈利潤(rùn)達(dá)到4.15億元。此前業(yè)績(jī)同樣表現(xiàn)不錯(cuò)。2014年至2019年，公司營(yíng)收從4.8億元增加到233億元；歸母凈利潤(rùn)由2.02億元升至7.44億元。

但是投資人未能料到，之后公司的命運(yùn)旋即急轉(zhuǎn)直下。據(jù)最新業(yè)績(jī)預(yù)報(bào)，2020年該公司歸母凈利潤(rùn)約為5000萬(wàn)元至7000萬(wàn)元，同比下降93.28%-89.92%。

對(duì)于2020年業(yè)績(jī)下滑，納思達(dá)解釋稱："因海外疫情持續(xù)，利盟在銀行、學(xué)校、政府機(jī)構(gòu)、保險(xiǎn)、大型企業(yè)等主要業(yè)務(wù)領(lǐng)域受到了階段性影響，利盟硬件銷量、收入和凈利潤(rùn)比同期有所下滑。"

不過(guò)，2020年第四季度海外疫情已有所減緩，為何在此期間，4.15億元凈利潤(rùn)就變成了不到7000萬(wàn)元？其中有一個(gè)關(guān)鍵因素——匯兌損失，即匯率變動(dòng)因素導(dǎo)致。

業(yè)績(jī)預(yù)報(bào)稱："受2020年下半年升值影響，預(yù)計(jì)匯兌損失為7.4億元，去年同期匯兌收益約600萬(wàn)元；利盟計(jì)提人員整合費(fèi)用約2億元；股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用比同期增加4500萬(wàn)元。"

商譽(yù)和債務(wù)"危如累卵"

納思達(dá)以往漂亮的營(yíng)收成績(jī)，多源于并購(gòu)。

自2014年借殼上市之后，納思達(dá)收購(gòu)了美國(guó)SCC、杭州朔天、晟碟資產(chǎn)、珠海欣威、珠海拓佳等多家公司。其中最大的一起是2016年對(duì)利盟國(guó)際的并購(gòu)，這筆交易對(duì)價(jià)高達(dá)186.42億元，溢價(jià)率182%。

彼時(shí)總資產(chǎn)僅31億元的納思達(dá)，撬動(dòng)了比自身體量大6倍的收購(gòu)。除自有資金7億元外，主要資金來(lái)源為股東借款和銀行貸款。

而時(shí)至今日，納思達(dá)仍面臨巨大的償債壓力。

截至2020年三季度末，公司貨幣資金有33.04億元，一年內(nèi)要償還的債務(wù)為15.87億元，短期借款19.15億元；資產(chǎn)負(fù)債率為72%，流動(dòng)比率與速動(dòng)比率分別為0.92倍、0.66倍，遠(yuǎn)低于2與1的正常值。

大股東賽納科技也難以獨(dú)善其身。Wind數(shù)據(jù)顯示，其最新股權(quán)質(zhì)押率為42.76%；2020年，大股東陸續(xù)減持近4000萬(wàn)股，約合市值1億元。

此外，商譽(yù)問(wèn)題也一直是懸在納思達(dá)頭上的"達(dá)摩克里斯之劍"。

截至2020年三季度末，公司賬面商譽(yù)仍高達(dá)127.24億元，主要由利盟國(guó)際所貢獻(xiàn)。并購(gòu)之前，利盟國(guó)際各項(xiàng)業(yè)績(jī)指標(biāo)下滑，但交易溢價(jià)率依然高達(dá)182%，以此形成巨額商譽(yù)。

納思達(dá)每年均按規(guī)定對(duì)利盟國(guó)際的商譽(yù)進(jìn)行減值測(cè)試，結(jié)論均是未發(fā)生減值。由于交易雙方未簽訂任何業(yè)績(jī)承諾協(xié)議，納思達(dá)對(duì)此自有一番解釋。

2017年年報(bào)顯示，減值測(cè)試的一項(xiàng)關(guān)鍵參數(shù)是：利盟國(guó)際2018-2026年的預(yù)期收入增長(zhǎng)率為3.7%-8.1%。

但利盟國(guó)際并未能完全按照預(yù)期值增長(zhǎng)。2017至2019年的營(yíng)業(yè)收入分別為173.43億元、171.75億元、179.6億元；2020年上半年為71.21億元，相當(dāng)于2019年四成營(yíng)收。

2017年與2018年，利盟國(guó)際凈利潤(rùn)虧損分別為34.76億元、7.69億元。近兩年來(lái)，該公司依靠營(yíng)業(yè)外收入、所得稅費(fèi)用等非經(jīng)常性損益扭虧為盈。2019年與2020年上半年盈利分別為1億元、1.13億元。

轉(zhuǎn)折點(diǎn)出現(xiàn)在2018年，公司調(diào)整了預(yù)期增長(zhǎng)率，部分年份調(diào)整成營(yíng)收下滑，并增加了EBITDA（稅息折舊及攤銷前利潤(rùn)）占收入比重作為新的參數(shù)。值得一提的是，營(yíng)業(yè)外收入、所得稅費(fèi)用并不包含在EBITDA內(nèi)。

通過(guò)規(guī)則的調(diào)整，納思達(dá)規(guī)避了巨額商譽(yù)減值；而今公司又將此用到股權(quán)激勵(lì)方面，修改業(yè)績(jī)考核規(guī)則，順利實(shí)現(xiàn)"激勵(lì)"核心骨干的目的。

業(yè)績(jī)放緩重啟"并購(gòu)"進(jìn)程

納思達(dá)苦心積慮背后，是其業(yè)績(jī)已不能經(jīng)歷更多"拖累"。

作為公司營(yíng)業(yè)收入的第一大來(lái)源，打印業(yè)務(wù)營(yíng)收從2019年同期的76.52億元，降至2020年上半年63.5億元，占比降至64.21%。自2016年納入業(yè)務(wù)板塊以來(lái)，打印業(yè)務(wù)一度占比超過(guò)70%。

而因半導(dǎo)體行業(yè)景氣度不斷提升，芯片板塊業(yè)務(wù)開(kāi)始增長(zhǎng)。2015-2019年，該板塊營(yíng)業(yè)收入從4.43億元增加到7.38億元。2020年上半年，營(yíng)收達(dá)到6.32億元。

另?yè)?jù)2020年三季報(bào)，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈額為3.71億元，相比2019年同期的9.06億元大幅下滑；凈資產(chǎn)收益率（加權(quán)）從2019年前三季度的13.2%下降到6.77%；預(yù)收賬款從6.66億元下降到5.59億元。

存貨周轉(zhuǎn)率與應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率均不及2019年前三季度，前者從3.8倍下降至3.05倍，后者從6.09倍下降至5.8倍。另外，公司每股收益從0.66元/股降至0.39元/股。

事實(shí)上，在2018年及2019年，財(cái)務(wù)指標(biāo)就有所放緩，公司整體毛利率呈下降趨勢(shì)，營(yíng)收增速也分別降為2.83%、6.25%。2019年歸母凈利潤(rùn)還出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，但此前兩年?duì)I收增速高達(dá)183%、267.3%。

而彼時(shí)正是并購(gòu)重組有所減緩之時(shí)，于是在2020年，納思達(dá)再次揚(yáng)起并購(gòu)大旗。當(dāng)年3月收購(gòu)欣威科技49%股權(quán)、中潤(rùn)靖杰49%股權(quán)，兩家公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)為紙制品，交易總值3.4億元。

2020年7月，公司宣布以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式，收購(gòu)實(shí)控人旗下的奔圖電子100%股權(quán)；同時(shí)公司通過(guò)非公開(kāi)發(fā)行股份募集配套資金，募資總額不超過(guò)55億元，但并購(gòu)奔圖電子并不順利。

今年1月19日公司公告稱，公司需再次召開(kāi)董事會(huì)審議本次重組相關(guān)事宜，并提交股東大會(huì)審議及中國(guó)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)通過(guò)，重組尚存在不確定性。

業(yè)內(nèi)對(duì)本次并購(gòu)較為看好。中信證券近期研報(bào)稱，打印機(jī)整機(jī)行業(yè)壁壘高，目前惠普、兄弟等美日廠商仍占據(jù)絕對(duì)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)（份額超90%），納思達(dá)通過(guò)利盟+奔圖雙品牌正積極追趕，有望受益于中國(guó)及其他發(fā)展中地區(qū)的需求釋放，看好公司中長(zhǎng)期發(fā)展?jié)摿Α?/p>

不過(guò)，國(guó)內(nèi)"無(wú)紙"辦公日漸盛行，或?qū)⒓又卮蛴I(yè)務(wù)增長(zhǎng)壓力。

根據(jù)新思界產(chǎn)業(yè)研究中心發(fā)布的《2018-2022年中國(guó)打印機(jī)耗材行業(yè)市場(chǎng)調(diào)查研究報(bào)告》顯示，我國(guó)打印機(jī)耗材市場(chǎng)增速放緩，預(yù)計(jì)2018-2022年，我國(guó)打印機(jī)耗材出貨金額將保持3%左右的復(fù)合增長(zhǎng)率增長(zhǎng)。無(wú)紙化操作將會(huì)逐漸代替打印機(jī)。

針對(duì)公司未來(lái)前景等相關(guān)問(wèn)題，《投資者網(wǎng)》近期聯(lián)系到公司信披部門，相關(guān)工作人員表示："重大資產(chǎn)重組籌劃期間，不便答復(fù)。"

關(guān)鍵詞： 納思達(dá)